Por Sean Markowicz, CFA, Estratega, Investigación y Análisis
A raíz del Covid-19, los inversores han empezado a debatir si los riesgos de inflación, latentes desde hace tiempo, resurgirán pronto. Las indicaciones de permanecer en casa y el gasto público han permitido a los consumidores tener ahorros extra y una demanda contenida que podría impulsar, eventualmente, un avance del consumo. Al mismo tiempo, la cuarentena ha mantenido cerradas muchas empresas, reduciendo la capacidad de algunos sectores de la economía y afectando partes de la cadena de suministro. Si la demanda crece más rápido que la recuperación de la oferta, podríamos ver un repunte de los precios.
Los mercados están despertando lentamente a esta posibilidad. Las expectativas de inflación, medidas por la diferencia de rentabilidad entre los bonos del Tesoro de EE.UU (US Treasuries) nominales y los protegidos contra la inflación, han rebotado bruscamente desde sus mínimos pandémicos. Ahora están justo por encima de la media del 2% observada en la última década.
Los inversores no deben subestimar el efecto nocivo que la inflación puede tener sobre el valor de su patrimonio. Las rápidas subidas de precios disminuyen el poder adquisitivo de una moneda, reduciendo la cantidad de bienes y servicios que se pueden adquirir con el dinero.
Este daño puede mitigarse invirtiendo, aunque el capital corra riesgo y las diferentes clases de activos ofrezcan distintos niveles de protección contra la inflación. Las carteras tradicionales, como las de acciones y bonos, son las que están potencialmente más expuestas.
¿Cómo afectaría el aumento de la inflación a los mercados?
La inflación puede ser buena para los titulares de activos, si sus valores trepan más rápido que el nivel general de ésta. Sin embargo, puede ser negativa para quienes tienen un ingreso fijo. Por lo tanto, los bonos son una víctima obvia. Su flujo fijo de pago de intereses se vuelve menos valioso a medida que el costo general de los bienes y servicios se acelera, haciendo que los rendimientos suban y los precios de los bonos bajen para compensar.
Es poco probable que las letras del Tesoro a corto plazo (T-Bills) den mejores resultados. La Reserva Federal de EE.UU. ha indicado que los tipos de interés se mantendrán cerca de cero durante al menos los próximos tres años, ya que pretende alcanzar su nuevo objetivo de una inflación media del 2%, lo que hace poco probable cualquier incremento de los tipos de interés en respuesta a un crecimiento de la inflación.
La renta variable puede parecer más atractiva porque, en teoría, un acrecentamiento de los precios debería corresponder a una ampliación de los ingresos nominales y, por lo tanto, impulsar los precios de las acciones. Por otro lado, esto puede verse compensado por una contracción de los márgenes de beneficio debido al alza de los costos de los insumos de las empresas.
Además, el mercado suele descontar esos flujos de caja futuros a un tipo de cambio más elevado cuando la inflación se eleva para compensar el hecho de que valen menos en dinero de hoy.
En igualdad de condiciones, cuanto mayor sea el nivel de inflación, mayor será la tasa de descuento aplicada a los beneficios y, por lo tanto, menor será la relación precio-beneficio (P/E) que los inversores están dispuestos a pagar.
Por ejemplo, aunque nada es seguro, si la tasa de inflación anual de EE.UU. se incrementara al 4% hoy en día, podría dar lugar a una relación precio/ beneficio de 17 veces, lo que supondría una caída del 45% respecto a los niveles de valoración actuales.
¿Qué activos han ofrecido la protección más consistente contra la inflación?
Una cobertura contra la inflación es una inversión que proporciona protección contra el encarecimiento de los precios. Entonces, ¿con qué frecuencia consiguen esto las distintas clases de activos? ¿Varía esto con el nivel y la dirección de la inflación?
Eso es exactamente lo que mostramos en la siguiente tabla: el porcentaje de periodos móviles de 12 meses desde 1973 en los que los rendimientos de las inversiones superaron la tasa de inflación de EE.UU. por régimen de inflación.
Los colores representan la frecuencia con la que un activo supera la inflación, desde el rojo (mala), pasando por el amarillo (media), hasta el verde (buena).
Históricamente, el punto óptimo para la renta variable estadounidense ha sido la inflación baja y creciente (donde nos encontramos hoy). Durante estos episodios, los rendimientos han sido superiores en el 90% de los casos. Los bonos del Tesoro (T-Bills) fueron los que obtuvieron peores resultados, superando a la inflación sólo el 36% de las veces, mientras que los bonos del Tesoro de EE.UU (US Treasuries) fueron sólo ligeramente mejores, con una tasa de éxito del 57%.
Sin embargo, cuando la inflación era alta (por encima del 3% de la media) y aumentaba, la renta variable y los bonos del Tesoro (Treasuries) obtuvieron resultados inferiores en más de la mitad de las ocasiones. Por el contrario, los commodities y los REITs (fondos de inversión inmobiliaria) de EE.UU. salieron bien parados, superando a la inflación en un 83% y un 67% de las veces, respectivamente.
Esto tiene sentido. Los commodities (por ejemplo, las materias primas y la energía) son una fuente de costos de insumos para las empresas, así como un componente clave de los índices de inflación. Así que, por definición, se comportarán bien cuando la inflación suba.
Del mismo modo, los activos inmobiliarios ofrecen una cobertura parcial contra la inflación a través de la transmisión de las subas de precios en los contratos de alquiler y los precios de los inmuebles.
Los TIPS (Valores del Tesoro Protegidos contra la Inflación) de EE.UU. mostraron una tasa de éxito un poco decepcionante, ya que fue del 63%. Ello puede deberse a que, en períodos cortos de tenencia, el impacto de los movimientos de los rendimientos reales (ajustados por inflación) en los precios puede dominar sus ingresos ligados a la inflación.
Por ejemplo, una suba del 1% en el rendimiento real de los TIPS a 10 años reduciría hoy su valor de mercado en alrededor de un 7%, imponiendo una pérdida a precio de mercado a los propietarios actuales.
Por otra parte, aunque el oro se suele presentar como una cobertura contra los temores de devaluación de la moneda, su historial no es mucho mejor. Sólo ha superado la inflación el 64% de las veces, menos que los REIT y commodities.
El precio de la protección contra la inflación
La incorporación de un activo de cobertura contra la inflación en una cartera no es gratuita, ya que puede elevar el perfil de riesgo de la cartera. Por ejemplo, aunque los REIT y commodities tienen propiedades de cobertura contra la inflación más deseables, es probable que esto se produzca a expensas de una mayor volatilidad de los rendimientos de la cartera.
Los TIPS, en cambio, son históricamente menos volátiles. Estos costos implícitos no deben ignorarse y deben tenerse en cuenta en las decisiones de colocación de activos.
Los inversores deben decidir cuánta protección contra la inflación desean y qué costos implícitos están dispuestos a aceptar. En cualquier caso, sea cual fuere el escenario de la inflación, los inversores tradicionales en renta variable y renta fija se juegan mucho y no pueden permitirse el lujo de ser complacientes.
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