El Gobierno nacional anunció a fines de marzo el tan esperado acuerdo con el FMI y anticipó que el monto total de los desembolsos alcanzará los US$ 20.000 millones “de libre disponibilidad”. Sin embargo, para Marina Dal Poggetto, directora ejecutiva de la consultora EcoGo, la narrativa del Ejecutivo (en un contexto electoral) se contradice con la realidad y genera más dudas que certezas. Su análisis completo, en exclusiva para Newsweek Argentina.
Por Marina Dal Poggetto
Los comentarios del ministro de Economía, Luis Caputo, el martes 11 de marzo en el programa de Antonio Laje desanclaron las expectativas, hasta ahora alineadas desde el arranque del programa con un esquema cambiario que fijaba el precio del dólar en el mercado oficial (crawl al 1% desde febrero) e intervenía en el mercado financiero (vía Blend más lo que haga falta) para mantener la brecha contenida, hoy en 21%). Esta señal aceleró el desarme del carry que, a diferencia de 2018 cuando arrancó la corrida contra Macri, hoy está en manos de locales.
Los importadores aceleraron las compras, los exportadores postergaron las ventas, y el BCRA acumuló ventas en 10 días por US$ 1.650 millones, llevando las reservas netas a niveles negativos similares a los del arranque de la gestión (US$ 11.213 millones). Aunque se incluyen, dentro de los pasivos, depósitos del Gobierno por el 60% de los vencimientos de julio de los Bonares/Globales y los pagos de Bopreal de los próximos 12 meses. Todo después de haber cancelado al contado casi US$ 15.000 millones de deuda en dólares.
En términos de liquidez, teniendo en cuenta que el efectivo en bancos representa el 80% de los encajes legales de los depósitos en dólares, las reservas líquidas se ubicarían en US$ 2.000 millones, excluyendo el oro en su totalidad y los treasuries, que eventualmente podrían hacerse líquidos. Otra vez, transitamos un año electoral contando los porotos.
El equipo económico primero y el presidente más tarde cambiaron la narrativa: ya no hablan de que el esquema de crawl, la inflación inducida y los controles se sostienen “hasta que estén dadas las tres condiciones” (inflación abajo del 1,5% mensual, recomponer reservas en el BCRA y Base monetaria acercándose a la Base monetaria amplia). Lo que dicen ahora es que “no va a haber devaluación”, aunque “sí puede haber turbulencias”.
En este contexto, el ministro anunció el jueves 27 de marzo que el monto del acuerdo con el FMI sería de US$ 20.000 millones y, si bien no anticipó el esquema de desembolsos, anunció que las Reservas Brutas (hoy en US$ 25.775 millones) se acercarían pronto a los US$ 50.000 millones.
Las idas y vueltas en torno al desembolso inicial aparecieron rápidamente: José Luis Espert sostuvo que US$ 14.000 millones serían para cancelar capital y US$ 6.000 millones para capitalizar el BCRA. Más tarde, Federico Furiase sostuvo que el desembolso inicial todavía estaba sujeto a discusión del Board, aunque aviso que sería grande.
Marina Dal Poggetto (Foto: NA)
Para peor, la vocera del FMI, Julie Kozack, en la conferencia de prensa habitual de los jueves sostuvo “que las discusiones sobre el nuevo programa están avanzadas e incluyen conversaciones sobre “sizable financial package” cuyo tamaño final aún no estaba determinado por el Board. También especificó que todos los programas incluyen desembolsos en tramos, y que el tamaño de cada tramo era parte de las discusiones. Un día más tarde, con un mercado confundido por el apagado del balizamiento, el FMI salió a aclarar que US$ 20.000 millones “era el monto que solicitó el país” sin ninguna aclaración sobre cómo se desembolsan.
Las declaraciones de Kozack y la ausencia de un staff level agreement (al menos hasta el cierre de este artívulo) son un indicio claro de que las negociaciones todavía están abiertas y el mercado que inicialmente había reaccionado favorablemente se dio vuelta, en un mundo donde vuelve a escalar la volatilidad.
Evidentemente, “no solo faltaba el moño”, la falta de intersección entre lo que busca el Gobierno y lo que busca el FMI respecto al esquema cambiario/monetario que venimos planteando, era cierta.
A esto se suma que, a veces, pareciera que el presidente realmente cree que no hay pesos en la economía, cuando solo mira la base monetaria y omite que la suma de los vencimientos de la deuda en pesos de los próximos tres meses (después de la licitación del jueves) equivale a otra base monetaria que puede volcarse al mercado y que, medidos al dólar financiero, el M3 (circulante más depósitos) alcanza a US$ 90.000 millones.
¿QUÉ PUEDE ESPERARSE?
El Gobierno jugó tratando de maximizar el tamaño del desembolso inicial buscando recapitalizar el BCRA, entregando a cambio alguna flexibilidad al esquema cambiario (que todavía estaría negociando).
Los tiempos se acortan y van a tener que cerrar posiciones apuntando a la reunión del Board de mediados de abril.
Por lo pronto, se entiende, hay acuerdo sobre un nuevo programa monetario más restrictivo que el actual, donde la fijación de la base monetaria amplia convive con un aumento de la base monetaria en términos reales de 60% desde junio (20% desde que se inició el programa). No conocemos los parámetros que se habrían cerrado pero, en principio, las tasas de interés domésticas serían más altas y probablemente más volátiles, dependiendo más o menos del esquema cambiario.
ACERCA DEL ESQUEMA CAMBIARIO
La eliminación del Dólar Blend parece un dato en cualquier esquema (el FMI había incluido en la revisión de marzo de 2024 que el Blend iba a desaparecer antes de junio de ese año). A cambio, es probable se establezca algún esquema de intervención, que puede ir desde fijar un techo de la brecha al cual se puede intervenir o fijar un monto y/o un esquema de intervención definido.
Hoy se están enviando al CCL vía este esquema cerca de US$ 1.400 millones por mes, de los cuales en principio una parte se destinaría al mercado oficial. En los últimos tres meses se sumó una intervención adicional que en enero sumó US$ 932 millones, en febrero US$ 456 millones y que en los últimos días de marzo habría sumado US$ 600 millones adicionales.
En el MULC, lejos de una flotación pura -inviable con este balance del BCRA y en plena carrera electoral-, se entiende que se está negociando un esquema de bandas donde el BCRA compre en la banda inferior y venda en la superior. El nivel de partida de las bandas y la pendiente es lo que se estaría discutiendo.
Evidentemente, cuanto más alto sea el tipo de cambio de partida, menor será la necesidad de reaccionar con la tasa de interés, y viceversa. Aunque, evidentemente, en el medio se cuelan las encuestas que van a ser contrastadas con el resultado de la elección de octubre y el camino electoral que arranca en un mes con la elección de legisladores en CABA.
Recordemos que el mercado mira, además de los números fiscales y la compra de dólares del BCRA, el proceso de desinflación y fundamentalmente el resultado de las encuestas, hoy ancladas en la narrativa del Gobierno respecto al “milagro económico” de inflación a la baja y rebote de la actividad. La dispersión de la oposición se presenta como un “activo” que podría convertirse en un boomerang dada la ruptura del centro y la polarización con el kirchnerismo si la macro no acompañara.
En cualquier caso, se requiere volver a anclar la demanda de pesos. Nuevamente, cuanto más alto el dólar de arranque, más aire y menor reacción sobre la tasa de interés y riesgo de que escale la brecha. Al mismo tiempo, el salto inicial en la inflación, la caída en el ingreso real y una tasa de interés más alta podrían dañar el sendero económico que hoy está vendiendo el Gobierno.
Todo este escenario, proceso de estas negociaciones, luce todavía está abierto. Pero entró en tiempo de descuento.
